瞭望 | 美通胀与货币政策死结原因何在

急剧扩大的债务与赤字规模，事实上已成为当前及未来推升美通胀的重要力量，令美联储处于两难境地

美国政府的一系列保护主义政策，大幅扭曲了市场，从供求两端为美国通胀埋下祸根

自新冠疫情结束以来，美国经济表面上非常亮丽，经济增速远高于欧洲、日本等其他发达经济体，但实际上，美国的经济增长并不包容均衡，被称为是“K”形复苏，即高收入阶层从中获益最多，而低收入阶层收入停滞不前

英国《金融时报》与美国密歇根大学罗斯商学院5月12日公布的民调结果显示，美国选民担忧通胀高企，80%的选民将高物价视作最大财务挑战之一，拜登经济政策的支持率因而有所下滑

这意味着美国已难再回到1990~2020年间持续三十年低通胀的“黄金岁月”，而将迈入“高通胀、高利率、低增长”的时代。美国经济这一新变局影响深远

文 | 徐飞彪

持续通胀已成为当前美国头号金融风险。本轮通胀始于2021年4月，已历时三年，但仍顽固存在并呈现长期化趋势，美联储陷入政策选择困境。

多种迹象表明，美国面临的一系列深层次问题，包括债务与赤字、保护主义、社会贫富分化和政治极化，是美国通胀问题和货币政策选择成死结的背后驱动因素。这些问题增加了美国通胀的复杂性和严重性，将给美国和世界经济带来远超预期的影响。

粘性通胀

美国本轮通胀在2022年年中达到9.1%的峰值，创下40年来新高，此后通胀逐步下行。从2023年5月开始，美通胀呈现阶段性改善态势，回落至3%~4%区间，但依然在美联储设定的2%目标值“最后一公里”处顽固震荡反复。进入2024年以来，美通胀一改2023年下半年的逐步改善势头，持续超预期反弹。

据美劳工部数据，2024年1、2、3月，美国消费者价格指数（CPI）环比分别上涨0.3%、0.4%和0.4%，同比分别上涨3.1%、3.2%和3.5%，均超过市场预期。4、5月份涨势稍有缓解，环比分别上涨0.3%、0%，同比分别上涨3.4%、3.3%，尤其核心CPI（剔除食品与能源价格）同比增速分别回落至3.6%、3.4%，但仍远高于2%的目标值。

4、5月份通胀降温主要受食品、天然气、电力、二手车、新车等价格下降推动，但由于交通、医疗、住房等服务业以及服装、汽油、燃料油等价格持续强劲上涨，通胀顽疾短期仍难消除。

总体而言，美通胀处于逐步放缓通道，但由于加速通胀的因素与减缓通胀的因素同时存在，前景并不明朗。

一方面，有利降通胀的因素在增多，包括劳动力市场、居民收入、消费信心等。

近期美劳动力市场有所降温，职位空缺率触顶下滑，4、5月份失业率分别为3.9%、4.0%，工资收入增速也逐步放缓，有助于通胀“去火”。

与前两年相比，美当前消费虽仍保持动能，但“火力”有所下降。今年一季度个人消费支出年化增速为2.0%，低于市场预期的2.8%和前一季度的3.3%。

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美联储5月29日发布的全国经济形势调查报告显示，近期各地区零售支出持平或小幅增长，反映出消费者可自由支配收入减少且对价格敏感度增强。据美国密歇根大学发布的最新报告，5月份美国消费者信心指数初值为67.4，远不及预期值76.2及4月份的77.2，是2023年11月以来的最低水平。

另一方面，促进通胀持续的因素也有不少。

一是住房等价格持续上升。美国住房支出成本近年来一直居高不下，并且持续保持增势。由于住房支出占CPI权重约三分之一和个人消费支出（PCE）价格指数权重约15%，因此，住房成本的增长将继续推高美国整体通胀。

二是生产成本走高。隶属美国劳工部的劳工统计局公布的数据表明，美2024年一季度劳工就业成本环比增长1.2%，创一年来最大增幅。4月美国生产者价格指数（PPI）环比上涨0.5%，同比上涨2.2%，高于市场普遍预期，其中，服务价格上涨0.6%，是拉动当月PPI上涨的主要因素，商品价格上涨0.4%。生产成本的上升，最终将转嫁给消费者。

展望未来，美通胀短期内既不大可能持续大幅反弹，也很难快速回落至2%附近，将在较长时间内延续当前反复“低烧”的状态。

顾客在美国加州福斯特城一家超市购物（2024年5月15日摄） 李建国摄/本刊

四大症结

不明朗的通胀和经济走势，使得美联储陷入政策选择困境。

一方面，高物价继续削弱消费者的购买力，尤其是中低收入家庭的购买力。消费占美经济体量的七成，消费增长动能下滑已然拖累美国经济增长。2024年一季度，美经济增速仅为1.3%，远低于上年一季度的3.7%和四季度的3.4%，为2022年年中以来的最低水平。4、5月份数据显示美经济二季度或将进一步放缓，这增大了美联储降息的必要。

另一方面，目前通胀水平仍高于美联储设定的2%通胀目标，并且呈现出高于市场预期的粘性。自2022年3月启动加息进程以来，美联储已加息11轮，累计加息幅度达525个基点，加息速度、幅度空前，目前基础利率达到23年来最高。在如此情况下，通胀仍然在高位徘徊不下，表明美当前通胀压力仍存，美联储担心一旦降息，会引发通胀的新一波反弹，让前期政策努力付之东流。有鉴于此，从2023年年中开始，美联储虽结束加息进程，但迄今连续七次在货币政策会议中决定维持利率不变。

联邦公开市场委员会（FOMC）2024年6月公布的会议纪要显示，美联储决定将联邦基金利率目标区间继续维持在5.25%～5.50%之间。美联储主席鲍威尔在会后举行的新闻发布会上表示，截至目前数据并未给美联储更大的信心来调整货币政策立场。

但真正导致美联储在控通胀和促增长之间难以抉择的，是美国存在的一系列深层次问题。

其一是不断飙升的债务和财政赤字问题。

数据显示，美国政府债务目前达到了34.5万亿美元，较2020年3月的水平高出约11万亿美元，占美国经济总量的比例已经超过了120%。同时，美国财政赤字也在大幅上涨，据美国国会预算办公室（CBO）预计，2024财年（2023年10月1日～2024年9月30日）美国赤字总额为1.6万亿美元，2034财年将达到2.6万亿美元。

公共债务与财政赤字是相辅相成的，不断飙升的赤字加大政府借债需求，而因此产生的庞大还本偿息支出，不仅将进一步加大财政开支负担，还将对实体经济产生“挤出效应”，不利于经济增长，造成“赤字-债务”恶性循环。据CBO的预测，2024年美联邦政府的净利息支出将达到8700亿美元，到2034年将达到1.6万亿美元，超过国防开支。

更重要的是，急剧扩大的债务与赤字规模，事实上已成为当前及未来推升美通胀的重要力量，令美联储处于两难境地：如果加息降通胀，将加重美财政赤字和债务负担，后者将进一步推高通胀；如果启动降息，通胀之“虎”将难以控制。

其二是保护主义。

拜登执政以来，推出所谓“新华盛顿共识”和基于该共识的“拜登经济学”。一方面，继承了特朗普政府的“美国优先”政策和贸易保护主义政策，保留了对中国和其他国家的高关税壁垒，甚至变本加厉，对中国等竞争对手征收更高关税，如5月14日，美宣布将对价值180亿美元的中国进口商品加征关税，其中包括电动汽车、半导体、锂电池等。另一方面，相继出台“美国拯救计划”《基础设施投资与就业法案》《芯片与科学法案》和《通胀削减法案》等，实施自罗斯福新政以来规模最大的公共投资计划；同时，保留特朗普时期的政策，以“国家安全”为由，不仅阻断对中国等竞争对手的高新产业的产品进口和相关投资，保护美国自身产业的发展，还推动对中国实行科技创新“小院高墙”和供应链“回岸、近岸、友岸”等政策。

美国政府这一系列政策，大幅扭曲了市场，从供求两端为美国通胀埋下祸根：需求层面，拜登大规模财政货币刺激政策和大规模产业投资政策，拉升了美国消费与投资水平；供给层面，美政府不仅大幅筑高经贸壁垒，抬升进口产品的物价水平，其保护主义的产业政策还打破了原有的经贸合作模式和全球供应链格局，“暴力”拉高产品生产成本。对于此种结构性通胀，仅靠美联储的货币政策显然难以有效治理。

其三是不断加深的社会贫富分化问题。

尽管美国当前通胀水平已从高点回落至3%~4%区间，但美国普通百姓面临的物价水平远高于2021年前的水平，民众不满情绪蔓延，严重影响其对现政府经济政策的信心。美联储5月21日发布的《2023年美国家庭经济状况报告》显示，65%的美国成年人认为，物价上涨导致其财务状况较2022年更糟糕，其中19%的人认为其财务状况“严重恶化”。能源及食品等与民生息息相关的商品价格持续高企，令美国普通民众生活更加艰难，信心受挫。美联储若在此时选择降息，引发通胀进一步抬升，将导致更深更广的民怨和社会不稳定。

自新冠疫情结束以来，美国经济表面上非常亮丽，经济增速远高于欧洲、日本等其他发达经济体，但实际上，美国的经济增长并不包容均衡，被称为是“K”形复苏，即高收入阶层从中获益最多，而低收入阶层收入停滞不前。这使得美国本就严峻的贫富分化形势雪上加霜。

美国的贫富差距已经达到1929年经济大危机以来最严重的程度。美联储调查显示，截至2023年6月，美国底层80%家庭的超额储蓄已耗尽，但在最富有的20%家庭中，现金储蓄仍比新冠疫情暴发时的水平高出约8%。美国“工作者贫困”问题突出，美国劳动力市场状况发生了结构性变化，低薪岗位和缺乏监管普遍存在。有大批“工作穷人”终日劳作，其工资水平却难以维持基本生计，还缺乏应有的社会保障。美国联邦最低时薪标准自2009年以来一直没有上调。如果通胀持续，将对占美人口绝大多数的中低收入阶层造成持续伤害，美联储加息降通胀将面临巨大的社会制约。

其四是政治极化。

当前美政治极化和两党对立已到难以调和的地步，又适逢2024年总统选举，为了争夺选票，两党竞相出台扩张性的经济领域施政方针。在任的拜登政府无意出台强收缩性的政策以治理通胀，但过高的通胀又有损拜登选情。英国《金融时报》与美国密歇根大学罗斯商学院5月12日公布的民调结果显示，美国选民担忧通胀高企，80%的选民将高物价视作最大财务挑战之一，拜登经济政策的支持率因而有所下滑。

外交上，拜登政府为捍卫美国霸权地位，遏制中国、俄罗斯，近年来加大全球扩张性的外交与战略投入，也使得美国同时陷入欧洲、中东和亚太的代理人战争和安全冲突漩涡之中，不得不过度透支美国国力。当前，乌克兰危机持续，美国两党在对乌军事援助上持有不同立场；中东局势趋紧，美国舆论和民意在巴以问题上分歧严重；全球气候变暖加剧，美国两党在气候问题上无共识……两党的严重分裂令不确定性继续上升。

回不到“黄金岁月”

四大症结的存在，意味着美国当前的通胀是结构性因素导致的，短期难以消除，也意味着美联储的决策不仅受到短期经济运行因素的影响，还面临财政、债务、经贸、产业、社会、内政、外交等因素的“硬约束”，在未来较长时间内，将不得不继续保持当前审慎和模糊政策，根据“最新数据”来决定政策走向。

实际上，经济界对美联储在本轮抗通胀过程中所发挥的作用是存在疑问的。一些经济学家认为，美国之所以能够用两年多时间“成功”地将通胀从历史性高位降至当前的相对低位，主要是由疫情后供给侧的相对改善带来的，美联储在限制需求和购买力方面所做的努力对于通胀放缓的贡献并不大。美国摩根大通银行首席执行官（CEO）杰米·戴蒙近日甚至警告美国经济未来不排除发生“硬着陆”的可能，因为“通胀比人们想象的更棘手”，尤其是美国政府庞大的刺激计划仍然存在，可能继续为通胀“拱火”。

通胀顽疾的背后是美国深层的结构性“病灶”。即便美国经济的短期运行实现了供求矛盾缓和，但如果更深层面的经济社会问题仍旧存在，通胀问题也难根本解决。这意味着美国已难再回到1990~2020年间持续三十年低通胀的“黄金岁月”，而将迈入“高通胀、高利率、低增长”的时代。美国经济这一新变局影响深远。

对美国而言，通胀顽疾的存在，将继续令美联储政策长期在问题表面兜转却难以实质解决问题，独立性、信誉和权威持续受损；美国财政及债务负担将因高通胀、高利率等影响持续积累，成为美经济金融越来越难以解决的“毒瘤”；美国经济因其人口、科技等因素保持较好增长潜力，但其未来发展之路将因通胀、财政、货币、社会、外交等问题而备受困扰，潜在增长优势必然因成本提升而有所损失。

对世界而言，作为世界经济重要引擎，美国经济放缓将拖累全球经济增长；作为世界主要贸易市场，美国的通胀顽疾还将通过进出口渠道抬升全球通胀水平，削弱他国的抗通胀努力，令他国被迫升高利率，经济增长受到阻滞；作为全球金融霸主，美国的高利率还导致美国与他国存在较大“利差”，使得其他国家面临棘手的资本外流和货币贬值问题。上述仅是局部性的影响，从更根本上讲，美国经济变局意味着全球政经格局的大调整，尤其美国保护主义、新产业政策和“新冷战”思维的大规模回潮，打破了现有国际经贸秩序，将对世界经济带来根本性的冲击。

（作者为中国现代国际关系研究院研究员）■